近年來中國金融業(yè)在GDP占比持續(xù)維持在8%左右，高于新世紀初前幾年近4個百分點，也高于這幾年美國、英國等金融強國1個百分點左右，更高于日本、德國等金融結(jié)構(gòu)相似的經(jīng)濟體。現(xiàn)階段中國無疑已成為全球金融大國，但眾所周知金融發(fā)展水平其實并不高，離金融強國還有很長的路要走。金融行業(yè)的GDP占比為何如此之高，此問題需要正本清源，深入分析。

金融服務(wù)熱潮的亂象對經(jīng)濟發(fā)展存在負面效應(yīng)

無庸置疑，中國金融行業(yè)GDP增速高于國民經(jīng)濟增速，處于牌照壟斷地位的金融行業(yè)平均利潤率高于一般工商業(yè)，非金融行業(yè)特別是互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)興起了從事或開辦金融服務(wù)的熱潮。但在產(chǎn)融結(jié)合的持續(xù)沖動中，市場利率并沒有因金融服務(wù)新主體的加入而下降，中小企業(yè)特別是民營企業(yè)獲得融資難的問題也沒有得到有效緩解，通過調(diào)控釋放的多數(shù)貨幣之水進入實體經(jīng)濟的傳導(dǎo)機制常常被阻滯或阻斷，相反多數(shù)從事金融服務(wù)的主體不同程度地加入了資金在金融體系空轉(zhuǎn)的不良循環(huán)圈，即脫實向虛，甚至可以用自娛自樂來描述，特別是容易獲得央行融資便利的大型金融機構(gòu)，更樂于在同業(yè)間從事資金批發(fā)與零售游戲的套利交易。在創(chuàng)新表外業(yè)務(wù)的幌子下，在剛性兌付的幻覺中，資產(chǎn)管理、銀行理財、同業(yè)交易存在杠桿過高、鏈條過長、關(guān)聯(lián)過于復(fù)雜、結(jié)構(gòu)無序鑲嵌等亂象，非法集資屢禁不衰，P2P跑路和金融詐騙事件頻發(fā)。

造成此類亂象的原因較多，如實體經(jīng)濟投資回報低于金融投資回報，社會上存在對多種融資渠道的需求，規(guī)避表內(nèi)金融活動監(jiān)管開展基于非利息收入的表外金融活動創(chuàng)新，新技術(shù)、新業(yè)態(tài)、新機構(gòu)進入金融服務(wù)領(lǐng)域等。

從金融行業(yè)形成的GDP占比過高的角度看，40年來GDP有向金融行業(yè)密集的走向，國民經(jīng)濟產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)存在發(fā)展不平衡的現(xiàn)象。但中國金融市場長期以間接融資為主和貨幣超發(fā)現(xiàn)象，利息支出和利息收入占比自然高于許多發(fā)達經(jīng)濟體，在特殊的金融結(jié)構(gòu)和發(fā)展條件下，經(jīng)濟過度金融化一說又似是而非。

1.中國社會融資中債務(wù)性融資占比高，股權(quán)融資和其他直接融資占比低，其中債務(wù)性融資中又以銀行信貸為主，利息收入自然在金融服務(wù)收入中占比較高。

2.非銀行信貸融資如金融理財、資產(chǎn)管理存在鏈條長，中間環(huán)節(jié)多，創(chuàng)新的金融服務(wù)運行效率不高導(dǎo)致運營成本較高。

3.市場利率居高不下。債券形式的直接融資服務(wù)同樣鏈條較長，難以較大降低總體成本。民間借貸、基于網(wǎng)絡(luò)的直接融資的成本往往高于基礎(chǔ)利率1倍以上，且許多籌資主體如缺少資金創(chuàng)業(yè)的民間主體、國企、政府融資平臺、房地產(chǎn)業(yè)對利率敏感度不高。

金融腫脹的內(nèi)在原因

從經(jīng)濟貨幣化的角度看，中國商品經(jīng)濟已發(fā)展到了新的歷史高度，所需要的貨幣媒介屢屢創(chuàng)出歷史峰值不足為奇，但M2/GDP超過3倍，在全球各經(jīng)濟體發(fā)展過程中并不常見，顯然屬于貨幣化過度，使得通脹預(yù)期長期存在，加之全社會投資熱度持續(xù)高漲，貨幣進入實體經(jīng)濟的渠道又不很通暢，市場利率居高不下。

中國宏觀經(jīng)濟杠桿過高，經(jīng)濟增長的債務(wù)依賴度或貨幣密集度高，與美國次貸危機后刺激性投資計劃和沒有管住貨幣總閘門有關(guān)。過去以GDP論政績，國民經(jīng)濟增速調(diào)控重視刺激內(nèi)需，中央與地方通過舉債擴大基建投資拉動內(nèi)需增長，典型的事例是4萬億刺激和地方配套的10萬億跟進投資，而社會投資往往又缺少硬性預(yù)算約束，在路徑依賴的作用下，地方顯性與隱性債務(wù)快速增長，政府部門的杠桿增長過快。國有企業(yè)往往享有更多的融資便利，占用社會大量信貸資源，債務(wù)資金使用效率總體不高，利息開支大造成盈利水平不高。由于房價周期性的持續(xù)上漲，居民的杠桿也持續(xù)增長，同時消耗大量的儲蓄存款，造成銀行信貸發(fā)放賴以依托的傳統(tǒng)儲蓄存款增速放緩成為新常態(tài)。金融部門特別是銀行在此過程中，僅承擔(dān)著貨幣投入或流動性的渠道作用，在資本約束和宏觀謹慎監(jiān)管下，其表內(nèi)信貸的杠桿一直穩(wěn)定在資本監(jiān)管許可的倍數(shù)之內(nèi)。為開發(fā)非利息收入來源、維持業(yè)績增長，在監(jiān)管部門的默認之下，往往規(guī)避資本約束在表外投融資領(lǐng)域進行“灰色”創(chuàng)新，這部分金融活動才是助推其他部門杠桿率上升的“元兇”。持續(xù)近十年的貨幣信用過度投放，企業(yè)和地方債務(wù)增長太快，導(dǎo)致在供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革前國民經(jīng)濟出現(xiàn)了結(jié)構(gòu)性杠桿過高的問題，至今還有不少企業(yè)和地方政府的債務(wù)積重難返。

從經(jīng)濟證券化的角度看，中國股市總值/GDP不到0.8倍，近兩年還存在下降的苗頭。中國股權(quán)融資占社會融資比重不高，有些年份還周期性下降，特別需要關(guān)注的是上市企業(yè)分紅現(xiàn)象不普遍，經(jīng)濟證券(股票)化明顯嚴重不足甚至倒退。另一個需要特別關(guān)注的現(xiàn)象是債券市場打破了剛性兌付傳統(tǒng)，不少企業(yè)債券到期無法兌付，地方債券或債務(wù)被逼展期。

社會各界都認識到發(fā)展多層次資本市場特別是股權(quán)融資的重要性，并投入了巨大的支持資源，但收效并不明顯。這與整體誠信水平有待提升相關(guān)，引入信托契約機制可能是更有效的制度安排，同時應(yīng)大力提高證券信息的披露透明度。

銀行業(yè)目前財務(wù)成本壓力大

銀行信貸在融資結(jié)構(gòu)中長期保持獨大地位，銀行業(yè)的營業(yè)收入也高于其他金融子行業(yè)，客觀上存在銀行業(yè)消耗和創(chuàng)造了過高的GDP比例的現(xiàn)象。如上所述這一現(xiàn)象與金融結(jié)構(gòu)有關(guān)，也與金融牌照管制和金融對內(nèi)對外開放水平相關(guān)。在所有上市公司中，上市銀行的利潤連續(xù)幾年占到全部上市公司利潤的50%左右。在進入世界500強的前120名左右的中國企業(yè)創(chuàng)造的盈利中，入榜銀行盈利所占比重也在一半左右。

利率水平的高企，導(dǎo)致債務(wù)性融資者的利息負擔(dān)居高不下。存款者、自主或委托投資者、金融部門和其他相關(guān)服務(wù)部門均參加了利息收入的分配。但縱觀全球金融服務(wù)行業(yè)，中國金融機構(gòu)特別是銀行的利潤率和投資回報率并不高，在企業(yè)粗放經(jīng)營、經(jīng)濟粗放增長及以稅費為主的營商環(huán)境下，借款者的資金使用效率有待較大提高。只批評作為放款者之一的銀行，顯然缺乏邏輯依據(jù)。

銀行是一個合法通過資本杠桿經(jīng)營金融風(fēng)險的特殊服務(wù)行業(yè)，在法理上全球銀行業(yè)的杠桿可高達12.5倍(按全球銀行監(jiān)管資本充足率為8%計算)，這不包括不承擔(dān)風(fēng)險的表外資產(chǎn)負債業(yè)務(wù)部分，從而較好地履行作為資金的主要輸血者肩負為經(jīng)濟主體提供債務(wù)融資服務(wù)的職責(zé)。

在經(jīng)濟持續(xù)探底的過程中，中國銀行業(yè)正面臨著新一輪的不良資產(chǎn)暴露的階段?，F(xiàn)在中國銀行業(yè)在發(fā)展中國家處于較低的不良率，背后付出了巨大的財務(wù)性成本。當(dāng)下，供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的去杠桿任務(wù)取得了階段性成果，金融業(yè)特別是銀行業(yè)在結(jié)構(gòu)性降杠桿和穩(wěn)杠桿過程中，不宜再作為重點，相反中國股票市場和其他直接融資市場，應(yīng)優(yōu)先安排銀行業(yè)的資本性融資和債務(wù)性融資服務(wù)，央行也應(yīng)向謹慎經(jīng)營的銀行優(yōu)先提供流動性支持，以便銀行業(yè)更好發(fā)揮其資本杠桿作用，為實體經(jīng)濟提供穩(wěn)定在10倍左右的表內(nèi)信貸服務(wù)和自律的表外投融資服務(wù)。

解決金融業(yè)GDP占比過高的主要路徑

一是敬畏金融，迭代解放思想。金融活動以風(fēng)險管理為中心，以服務(wù)實體經(jīng)濟為宗旨，強調(diào)以安全性、流動性、盈利可持續(xù)性為原則，只有合格的經(jīng)濟主體才能從事金融服務(wù)。有必要嚴格金融立法和執(zhí)法，治理、整頓、處罰金融亂象特別是違法行為。

二是擴大對內(nèi)對外開放，創(chuàng)造充分競爭的市場環(huán)境。近2年來，中國已在這方面邁出了謹慎的步伐，成為全球關(guān)注的焦點之一。需要強調(diào)的是擴大對民間的開放，讓民企享有國有企業(yè)和外資的同等待遇。

三是暢通貨幣政策傳導(dǎo)機制，引導(dǎo)市場利率下行。低息環(huán)境有利于降低經(jīng)濟運行成本、助力中國跨過中等收入陷阱。需要確保再貸款工具、降低存款準備率能夠?qū)⒏嗟呢泿判庞猛断驅(qū)嶓w經(jīng)濟部門。強化社會信用使用部門的預(yù)算約束，特別要提升地方融資平臺、房地產(chǎn)、產(chǎn)能過剩企業(yè)的利率敏感度。

四是培育分紅意識，加大股權(quán)融資市場建設(shè)。在紅利水平能夠向社會平均或正常投資回報率收斂的情境下，投資者對股權(quán)投資才有合理的動力。在債轉(zhuǎn)股、混改和PPP中，應(yīng)激勵分紅行為。

五是鼓勵合規(guī)的金融創(chuàng)新，提升經(jīng)濟主體融資的獲得感。采用負面清單監(jiān)管金融創(chuàng)新，包括新產(chǎn)品、新工具、新服務(wù)、新機構(gòu)、新業(yè)態(tài)、新模式，對可持續(xù)的普惠金融服務(wù)提供必要的財稅支持。

六是改革企業(yè)經(jīng)營體制機制，通過服務(wù)轉(zhuǎn)型升級降低運營成本。除完善公司治理制度、強化履行社會責(zé)任外，增加金融科技投入，優(yōu)化機器與員工組合配置，通過科技賦能提升金融低成本服務(wù)經(jīng)濟主體的能力。

七是監(jiān)管能力要適配金融創(chuàng)新，前瞻性引導(dǎo)金融行為。中國已進入了金融強監(jiān)管周期，應(yīng)前瞻性地加強貨幣總閘門的管控，強化宏觀審慎監(jiān)管和行為功能監(jiān)管的協(xié)同。

此外，中國應(yīng)平衡好金融與財政的關(guān)系，協(xié)調(diào)好貨幣政策與財政政策的搭配，真正加大減稅幅度，同時加強金融消費者教育，為經(jīng)濟主體提質(zhì)增效創(chuàng)造低成本的營商環(huán)境。

綜上所述，金融行業(yè)營收占GDP比例較高是中國當(dāng)前金融結(jié)構(gòu)、貨幣環(huán)境的必然現(xiàn)象。隨著改革的進一步深化，開放邁出更大的步伐，貨幣更適度投放成為常態(tài)，通過優(yōu)化金融結(jié)構(gòu)、結(jié)構(gòu)性降低一些部門的財務(wù)杠桿，將金融行業(yè)更多的利息收入轉(zhuǎn)化為直接投資者的紅利收入，持續(xù)優(yōu)化利息收入和非利息收入的結(jié)構(gòu)，金融業(yè)與其他產(chǎn)業(yè)，銀行業(yè)與金融業(yè)之間的產(chǎn)值比例將更協(xié)調(diào)、發(fā)展水平會更平衡。