10月18日， 證監(jiān)會上市公司監(jiān)管部主任蔡建春在證監(jiān)會新聞發(fā)布會上表示，《關于修改上市公司重大資產重組管理辦法的決定》(以下簡稱《重組辦法》)于10月18日正式發(fā)布，自發(fā)布之日起施行。

主要內容包括五大方面：

一是簡化重組上市認定標準，取消“凈利潤”指標

二是將“累計首次原則”計算期間進一步縮短至36個月

三是允許符合國家戰(zhàn)略的高新技術產業(yè)和戰(zhàn)略性新興產業(yè)相關資產在創(chuàng)業(yè)板重組上市，其他資產不得在創(chuàng)業(yè)板實施重組上市交易

四是恢復重組上市配套融資

五是豐富重大資產重組業(yè)績補償協(xié)議和承諾監(jiān)管措施，加大問責力度

此外，明確科創(chuàng)板公司并購重組監(jiān)管規(guī)則銜接安排，簡化指定媒體披露要求。

支持深圳建設中國特色社會主義先行示范區(qū)

促進“新陳代謝”提升公司質量

證監(jiān)會曾多次修訂《上市公司重大資產重組管理辦法》。那么，此次修改的目的何在?

證監(jiān)會認為，隨著經濟形勢發(fā)展變化，上市公司借助重組上市實現(xiàn)大股東“新陳代謝”、突破主業(yè)瓶頸、提升公司質量的需求日益凸顯。修改重組辦法也是落實全面深化資本市場改革總體方案的舉措。但按現(xiàn)行《重組辦法》，操作復雜度較高，有些交易難以實施。對此，市場各方主體意見較為一致，建議證監(jiān)會適度調整重組上市監(jiān)管規(guī)則，發(fā)揮并購重組和直接融資功能，因此證監(jiān)會對重組辦法部分條文進行了修改。

一方面將支持深圳建設中國特色社會主義先行示范區(qū)。

另一方面，將促進“新陳代謝”提升公司質量。需要特別指出的是，這是證監(jiān)會自2013年11月以來首次明確創(chuàng)業(yè)板重組上市改革，允許符合國家戰(zhàn)略的高新技術產業(yè)和戰(zhàn)略性新興產業(yè)相關資產在創(chuàng)業(yè)板重組上市。

重點一：擬取消認定標準中的“凈利潤”指標

根據(jù)《重組辦法》，將取消重組上市認定標準中的“凈利潤”指標。

證監(jiān)會表示，針對虧損、微利上市公司“保殼”、“養(yǎng)殼”亂象，2016年修訂重組辦法時，證監(jiān)會在重組上市認定標準中設定了總資產、凈資產、營業(yè)收入、凈利潤等多項量化指標。

規(guī)則執(zhí)行中，多方意見反映，以凈利潤指標衡量，一方面，虧損公司注入任何盈利資產均可能構成重組上市，不利于推動以市場化方式“挽救”公司，維護投資者權益。另一方面，微利公司注入規(guī)模相對不大、盈利能力較強的資產，也極易觸及凈利潤指標，不利于公司提高質量。

在當前經濟形勢下，一些公司經營困難、業(yè)績下滑，更需要通過并購重組吐故納新、提升質量。鑒此，為強化監(jiān)管法規(guī)“包容度”和“適應性”，發(fā)揮并購重組功能，本次修改刪除了凈利潤指標，支持上市公司資源整合和產業(yè)升級，加快質量提升速度。

解讀：取消凈利潤指標，資產體量較大但盈利能力較差的公司進行較大體量的并購重組將不再構成重組上市(借殼)，有利于公司通過并購重組轉型升級做大做強。

重點二：“累計首次原則”計算期間縮至36個月

2016年證監(jiān)會修改《重組辦法》時，將按“累計首次原則”計算是否構成重組上市的期間從“無限期”縮減至60個月?？紤]到累計期過長不利于引導收購人及其關聯(lián)人控制公司后加快注入優(yōu)質資產，本次修改統(tǒng)籌市場需求與證監(jiān)會抑制“炒殼”、遏制監(jiān)管套利的一貫要求，將累計期限減至36個月。

解讀：本次修訂將計算期間縮短至36個月，意味著在控制權變更的3年之后再注入新實控人資產不再構成重組上市，近5年內發(fā)生過控制權轉讓的殼公司將受益。相當于從時間維度對重大資產重組認定觸發(fā)的難度增大，從而在一定程度上鼓勵企業(yè)并購重組。

重點三：推進創(chuàng)業(yè)板重組上市改革

考慮創(chuàng)業(yè)板市場定位和防范二級市場炒作等因素，2013年11月，證監(jiān)會發(fā)布《關于在借殼上市審核中嚴格執(zhí)行首次公開發(fā)行股票上市標準的通知》，禁止創(chuàng)業(yè)板公司實施重組上市。前述要求后被《重組辦法》吸收并沿用至今。經過多年發(fā)展，創(chuàng)業(yè)板公司情況發(fā)生了分化，市場各方不斷提出允許創(chuàng)業(yè)板公司重組上市的意見建議。

經研究，為支持深圳建設中國特色社會主義先行示范區(qū)，服務科技創(chuàng)新企業(yè)發(fā)展，本次修改允許符合國家戰(zhàn)略的高新技術產業(yè)和戰(zhàn)略性新興產業(yè)相關資產在創(chuàng)業(yè)板重組上市，其他資產不得在創(chuàng)業(yè)板重組上市。相關資產應符合《重組辦法》規(guī)定的重組上市一般條件以及《首次公開發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市管理辦法》規(guī)定的發(fā)行條件。

解讀：目前，部分放開創(chuàng)業(yè)板并購重組限制有利于提升創(chuàng)業(yè)板公司質量，允許符合國家戰(zhàn)略的高新技術產業(yè)和戰(zhàn)略性新興產業(yè)相關資產重組上市，可與科創(chuàng)板形成良好的競合關系，助力新興產業(yè)的發(fā)展壯大。

重點四：擬恢復重組上市配套融資

為抑制投機和濫用融資便利，2016年《重組辦法》取消了重組上市的配套融資。為多渠道支持上市公司和置入資產改善現(xiàn)金流、發(fā)揮協(xié)同效應，重點引導社會資金向具有自主創(chuàng)新能力的高科技企業(yè)集聚，本次修改結合當前市場環(huán)境，以及融資、減持監(jiān)管體系日益完善的情況，取消前述限制。

解讀：此次修訂恢復重組上市的配套融資，一定程度上將提升資產方通過重組上市的積極性?；謴椭亟M上市的配套融資亦是再融資政策優(yōu)化的一部分，整體再融資市場也有望回暖。不允許配套融資一定程度上抑制了企業(yè)重組積極性?；謴椭亟M上市配套融資在為上市公司換血的同時改善企業(yè)現(xiàn)金流、為企業(yè)正常經營活動融資。特別對于引導社會資金支持具有自主創(chuàng)新能力的高科技企業(yè)有重要意義。

重點五：加強重組業(yè)績承諾監(jiān)管

針對重組承諾履行中出現(xiàn)的各種問題，為加強監(jiān)管，在《重組辦法》第五十九條增加一款，明確：重大資產重組的交易對方作出業(yè)績補償承諾的，應當嚴格履行補償義務。超期未履行或違反業(yè)績補償承諾的，可以對其采取相應監(jiān)管措施，從監(jiān)管談話直至認定為不適當人選。

為何未取消“凈資產”指標?

證監(jiān)會表示，公開征求意見期間，證監(jiān)會官網和中國政府法制信息網共收到書面意見、建議69份：剔除重復部分，合計收到有效意見66份。其中未采納意見主要涉及以下方面：

一是關于是否放開創(chuàng)業(yè)板重組上市。有意見提出，放開創(chuàng)業(yè)板重組上市不利于穩(wěn)定政策預期、遏制“垃圾股”炒作。另有意見提出，應當明確符合國家戰(zhàn)略的高新技術產業(yè)和戰(zhàn)略性新興產業(yè)相關資產范圍，并可一并放開“同行業(yè)、上下游”資產借殼創(chuàng)業(yè)板公司。證監(jiān)會認為，一是有限度放開創(chuàng)業(yè)板重組上市確有必要，符合創(chuàng)業(yè)板發(fā)展需求，是證監(jiān)會支持深圳建設中國特色社會主義先行示范區(qū)的重要舉措。二是關于創(chuàng)業(yè)板重組上市資產范圍。由于認定相關資產是否屬于“符合國家戰(zhàn)略的高新技術產業(yè)和戰(zhàn)略性新興產業(yè)”政策性、專業(yè)性強，且隨著科技發(fā)展和國家政策調整，產業(yè)范圍還將不斷變動。為避免頻繁修訂規(guī)則，擬不在《重組辦法》中具體界定前述產業(yè)的范圍。證監(jiān)會將指導深圳證券交易所根據(jù)實踐情況明確相關目錄指引。

二是關于是否進一步取消“凈資產”等指標。有意見提出，凈資產指標與上市公司杠桿使用情況相關，在重組上市認定標準中保留凈資產指標，影響小規(guī)模公司正常產業(yè)重組，建議取消該指標。證監(jiān)會認為，保留“凈資產”指標，有利于全面對比借殼資產與上市公司體量差異，準確反映交易影響，遏制不能實質改善上市公司經營質量的“炒小”。因此，修改后的《重組辦法》保留凈資產指標。

修改規(guī)則≠放松監(jiān)管

需要注意的是，雖然《重組辦法》在指標、累計期限等維度釋放出放松的信號，但并不意味著“炒殼”的監(jiān)管放松。與6月20日證監(jiān)會就修改《上市公司重大資產重組管理辦法》向社會公開征求意見稿相比，此次《重組辦法》尤其提出，要加強重組業(yè)績承諾監(jiān)管。

與此同時，《重組辦法》修改后，證監(jiān)會將繼續(xù)完善“全鏈條”監(jiān)管機制，支持優(yōu)質資產注入上市公司。同時，將繼續(xù)嚴格規(guī)范重組上市行為，持續(xù)從嚴監(jiān)管并購重組“三高”問題，打擊惡意炒殼、內幕交易、操縱市場等違法違規(guī)行為，遏制“忽悠式”重組，盲目跨界重組等亂象，促進上市公司質量提升和資本市場穩(wěn)定健康發(fā)展。

《重組辦法》施行后，尚未取得證監(jiān)會行政許可決定的相關并購重組申請，適用新規(guī)：上市公司按照修改后發(fā)布施行的《重組辦法》變更相關事項，如構成對原交易方案重大調整的，應當根據(jù)《重組辦法》有關規(guī)定重新履行決策、披露、申請等程序。

華泰聯(lián)合并購業(yè)務負責人、董事總經理勞志明表示，借殼重組的監(jiān)管核心在于資本市場的吐故納新和優(yōu)勝劣汰，對于退市制度的完善和嚴格監(jiān)管也在并行中。此外，并購重組是內幕交易高發(fā)區(qū)域，無論是規(guī)則還是監(jiān)管去向也會越來越嚴格。

重組新規(guī)提質增效

為上市公司注入“新鮮血液”

分析人士認為，伴隨創(chuàng)業(yè)板借殼上市限制放開，配套融資恢復，上市公司提質增效將注入“新鮮血液”。

并購重組的改革早在市場預期之內。5月11日，證監(jiān)會主席易會滿在中國上市公司協(xié)會 2019年年會上就曾提出，發(fā)揮好市場“無形之手”的作用，完善并購重組、破產重整等機制，支持優(yōu)質資產注入上市公司，為上市公司提質增效注入“新鮮血液”。與此同時，上市公司借助重組上市實現(xiàn)大股東“新陳代謝”、突破主業(yè)瓶頸、提升公司質量的需求日益凸顯。一方面，經營價值較差公司可通過相關子公司的資產注入，提升質量重獲新生，另一方面，創(chuàng)業(yè)板殼公司伴隨資產注入，將極大地提升創(chuàng)業(yè)板質量，同時有利于進一步完善資本市場多元化退出渠道，提高上市公司質量，進而繁榮資本市場。

中信建投表示，并購重組的放松有利于提升上市公司質量，繁榮資本市場。一些原本的經營價值較差的公司可能迎來新生，特別對于國有企業(yè)，相關子公司的資產注入，可以提升上市公司的質量。由于放開創(chuàng)業(yè)板的借殼上市，對于創(chuàng)業(yè)板的殼公司，一旦資產注入，將極大地提升創(chuàng)業(yè)板質量，帶動創(chuàng)業(yè)板整體估值上升。

西南證券指出，從短期看，重組新規(guī)有望提升投資者風險偏好，提振市場活力。監(jiān)管部門擬放開創(chuàng)業(yè)板借殼上市的限制，同時恢復配套融資，相當于為創(chuàng)業(yè)板帶來額外的制度紅利。從長期看，重組新規(guī)有望促進產業(yè)轉型升級，支持科技創(chuàng)新性企業(yè)發(fā)展。回顧2013-2015的并購潮，上市公司以短期利潤和市值為出發(fā)點，通過定增融資并購低估值標的實現(xiàn)外延增長。許多注入的資產并未與主業(yè)形成協(xié)同效應，3年業(yè)績承諾完成后迎來的是大量的商譽減值。與此前不同的是，科創(chuàng)板的推出明確了國家對科技型戰(zhàn)略新興產業(yè)的支持，近年來監(jiān)管層對違法違規(guī)、惡意炒殼、“忽悠式”重組的行為從嚴治理，此時修訂重組新規(guī)有望促進產業(yè)轉型升級，進一步支持科技創(chuàng)新性企業(yè)的快速發(fā)展。

新時代證券首席經濟學家潘向東表示，并購重組對上市公司經營發(fā)展具有重要積極作用，2019年監(jiān)管部門通過一系列并購重組放松政策，進一步釋放鼓勵上市公司并購重組政策信號，給予市場主體尤其是民企在并購重組中更多定價博弈空間，激發(fā)并購重組市場活躍度，推動并購重組市場逐步回暖。